地方政府化解债务风险众生相

时间：2021-02-11 02:15:10 来源：蒲公英阅读网 本文已影响人

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　地方政府化解债务风险众生相 当前阶段资金利率处于低位的环境下，地方政府迎来主动进行债务置换、降低融资成本、化解债务危机的绝佳时机，特别是对于地方政府债务压力较大、市场观感不好的那些地区，这种动机显得尤为强烈。事实上，和未来新一轮不良资产处置浪潮一样，这些均属于化解金融风险的内在主旨，而化解金融风险近年来已经明显成为政府及政策部门的主要考量，所谓严监管实际上是为了防风险，而防风险的本质则为了优化债务融资结构、降债务融资成本。

　一、财政部明确了六种常见隐性债务化解举措 （一）财政部《地方全口径债务清查统计填报说明》中第十五条“债务化解计划”提到了六条常见的债务化解举措，分别为（1）安排财政资金偿还；（2）出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；（3）利用项目结转资金、经营收入偿还；（4）合规转化为企业经营性债务；（5）通过借新还旧、展期等方式偿还；（6）采取破产重整或清算方式化解。

　 可以看出，以上六种债务化解措施中，财政预算拨付、转为经营性债务、资产转让以及借新还旧等是比较常见的化解方式，其中最主要的路径便是将短期债务置换成政策性银行的低息长期债务、将非标融资置换成低成本的债券融资和银行贷款融资。破产重整由于会对地方政府信用以及其它城投平台造成冲击，因此对该方式一般会比较谨慎。但即便如此从长期来看地方融资平台的兼并重组应是不可避免的一个方向，事实上 2018 年 9 月中共中央和国务院印发《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》对此便有明示，近期也有部分地区提及了这一举措。

　二、国开行参与化解地方政府债务的尝试简析 国开行在融资平台的产生以及当前地方政府债务的化解过程中均起着重要作用。可以说从历史上来看，每一次经济下行和风险化解阶段均有其身影（详见 2019 年 9月 30 日的报告政策性银行再次被寄予厚望）。

　（一）2008 年金融危机期间，国开行所开创的“地方融资平台+捆绑贷款+先贷款后开发”模式有效地解决了地方政府的财政问题，不仅为地方政府融资拓宽了思路，也打开了地方政府开启基建浪潮的大门。2015 年经济低迷时，国开行主导的棚改项目亦成为一剂猛药。

　（二）这两年来国开行也在尝试帮助地方政府化解债务风险。事实上，化解债务风险本身便是一种融资方式，如此债券压力减轻的地方政府将更有动力去进行融资，同时在低利率环境下，国开行本身也有动力去这样做。国开行的参与方式主要是前面提及六种化解举措中的借新还旧或展期等。目前关于国开行参与化解地方政府债务风险的区域主要有江苏镇江、湖南湘潭、湖南常德、湖北、山西、青海、贵州遵义以及湖南永州等地区，虽不具有普遍性，但是对于债务压力较大的地区，国开行的确在积极参与，且有重要作用。

　三、部分地区政府债务化解路径汇总分析

　（一）

　云南省：利率高于 6.50% 的融资必须置换掉、限制非标融资 云南省的做法是要求（1）云南省属国企应降低杠杆率；（2）将高成本融资、非标融资全部置换或还掉；（3）省属国企之间不得相互借款、担保；（4）省属国企业不能向私企贷款、担保。2020 年 6 月 16 日，云南省国资委印发《宗国英常务副省

　长在<云南省国资委关于省属企业到期债务情况的报告>上的批示抄清 》，云南省宗国英常务副省长 6 月 11 日在省国资委《关于省属企业到期债务情况的报告》批示如下：1、所有国企都必须牢记严控新增债务，特别是云投（云南省投资控股集团）、城投（云南城投置业）、建投（云南建设投资控股集团）和云天化（云天化集团）。其中云天化（600096.SH）、云南城投（600239.SH）均为上市公司。2、所有高于 6.50%的利率必须千方百计换掉，并严禁再有类似。3、所有信托、资管及其他类的都要全部置换或还掉。4、所有省国企之间今后严禁相互借款、担保，更不能向私企借款、担保，违者依规严处。5、择日召开省国企领导人会，安排部署这些意见。可以看出，这里面仅说置换，但置换的路径并未提及，实际上贵州省的一些做法可能会成为示范，即通过资本市场和政策性银行的低成本资金来进行置换，在此其中商业银行的信贷资金也有望成为云南省非标融资的替代选择。

　（二）贵州省：政府债务维稳成政治任务，中长期通过资本市场化解 贵州省的政府债务问题可能不会比云南好到哪里去，2015 年之后贵州省的政府债务压力不断增大，而近年来贵州省政府债务风险的持续暴露更是加大了贵州当地各类企业特别是城投平台的融资难度。2017 年 12 月 22 日，财政部还通报了江苏和贵州两省的多起地方政府违法违规举债担保问题。可以说对于贵州地区而言，债务“维稳”已经成为一项政治任务，而中长期内通过资本市场化解债务风险也已成为贵州省比较明确的方向。

　1 、2015 年便提出新增债务综合融资成本不得高于 10% 、低息债务置换 早在 2015 年，贵州省政府便出台了《关于加强政府性债务管理的实施意见（试行）》，明确以下几点：（1）政府债务只能通过政府及其部门举借，不得通过企事业单位等举借；（2）债务高风险地区新增政府性债务必须减少相应的存量债务；（3）市县两级政府对其举借债务负有偿还责任，省政府实行不救助原则；（4）在建项目原则上不得举借综合融资成本高于 10%的债务，禁止举借综合融资成本高于 15%的债务。

　2 、贵州省近年政府工作报告均提及政府债务化解问题 2015-2020 年的贵州政府工作报告对其地方政府债务问题均有所提及。例如，2020 年 1 月 15 日，贵州省省长谌贻琴在贵州省 2020 年政府工作报告中提出“严格

　落实债务管理‘七严禁’、‘八个一批’和 14 条措施，用好债务风险应急资金池，组建省级国有资本运营管理公司，积极推进债务展期重组，有力化解隐性债务……推动平台公司市场化转型，有效盘活存量资产”。

　3 、推出债务维稳举措和争取国开行化解试点 （1）2019 年 4 月 11 日，贵州遵义市市长魏树旺在拜会国开行贵州省分行行长李刚时表示，希望国开行能将遵义作为参与地方发展和债务化解的试点城市。（2）2019 年 10 月 18 日，为重拾市场对投资贵州地区企业债券的信心，贵州省地方金融监督管理局在上交所举办贵州省债券市场投资者恳谈会，贵州省副省长谭炯（前工行副行长）表态称“会进一步利用省级资本运营公司，助力化解政府隐性债务风险；省级债务风险化解周转资金将重点用于融资平台公司偿还到期债务，推动金融资产管理公司对融资平台到期的债务进行收购重组、整体化解”。2019 年 12 月 25 日，茅台公司便发布公告称“拟通过无偿划转方式将持有的公司 4%股份（市值约 550 亿元）划至贵州省国资运营公司（成立2014年、注册资本600亿元、股东为贵州金控）”，这里的省国资运营公司与 10 月 18 日贵州省副省长的讲话刚好相对应。要知道贵州省国资运营公司既可以成立风险基金，亦可以成为债转股实施机构，还可以借助金融机构加杠杆，可以说以茅台一己之力化解盘活整个贵州省隐性债务的路径已十分清晰。

　4 、中长期力求通过资本市场化解 2020 年 1 月 9 日，贵州省发布《关于促进贵州资本市场健康发展的意见》，尽快目前还处于初步实践中，且成效上可能要打很大折扣，但从中长期角度考虑到利用资本市场化解债务风险，这一举措很可能会成为全国大部分地区值得借鉴且必须选择的一个方向，考虑到资本市场已成为国家战略，通过资本市场化解债务风险理应成为共识。有鉴于此，贵州省在意见中推出以下几条相应举措：（1）力争在十四五规划底，在境内外资本市场上市和新三板挂牌企业累计达 100 家以上，省区域性股权市场新增挂牌企业 1000 家以上，推动产业投资基金、创业投资基金和证券投资基金等各类投资基金规模翻一番。（2）通过增加中长期债务比例、降低短期债务比例来优化债务期限结构。（3）通过合并、划转、并购等多种方式进行国有企业兼并重组，形成一批公开市场信用高评级企业。（4）、向平台公司注入能够变现或有稳定

　收益的资产，并及时给予确权，通过作价入股、转让出售等多种形式提升政府投融资平台公司债权融资资信，并探索将费用性支出转换成资本性支出。（5）支持符合条件的企业到境外发债和融资，鼓励在黔各金融机构加大对省内各类企业债务融资工具的认购力度。（6）发行用于市场化债转股的企业债券，支持能源、化工、交通运输等行业重点国有企业率先开展债转股试点，积极培育债转股企业通过 IPO、定增、并购、新三板转让等方式提升资产价值。

　（三）江苏省：严控融资成本和担保范围、出清高成本债务和限制非标融资 1 、盐城：清退成本 超过 8% 的债务融资 2020 年 3 月 20 日，盐城市政府要求各市属企业开展融资情况自查自纠工作，并制定成本 8%以上融资清退工作方案、要求清退工作要在 2020 年底完成。实践中，盐城一些优质的市级国企提出了更高的要求，如最高不超过 6.50%。而在盐城政府隐性债务化解的方案中，还包括通过一般公共预算安排 、出让城市经营性土地、统筹土地占补平衡指标交易收入、处置有效资产化债等路径以及“新增财力 20%、土地出让收入 20%、土地指标交易收入 20%”的硬性要求。

　2 、泰州：限制国企担保范围、控制国企新增债务融资成本 2020 年 4 月 2 日，泰州市财政局和国资委联合发布《关于加强国有企业资金出借、融资担保管理工作的通知》，对国有企业的对外担保、出借资金以及融资资金成本等给予明确限制，具体如下：（1）全市各级国企原则上仅能向各级政府履行出资人职责的国企及其全资、控股子公司出借资金或提供担保。（2）国企由于历史原因形成的对非公有制企业担保所发生的代偿，必须及时通过法律等途径追偿，保全资产。（3）市级国企每笔新增债务年化成本原则上控制在 6%以内，市（区）级国企每笔新增债务年化成本原则上控制在 7%以内，各市（区）级下属园区国企每笔新增债务年化成本原则上控制在 8%以内。

　3 、常州：严控债务融资成本上限、出清高成本债务、限制非标融资 2020 年 4 月 8 日，常州市政府拟定了《关于加强政府性债务融资成本管控的通知（征求意见稿）》，提出以下几点要求：（1）推动国有平台主体信用升级，增强直接融资能力。（2）从严控制新增债务融资成本上限。（3）用好用足中央和省支持政

　策，运用金融机构提供的金融工具，做好到期债务的展期、接续，严格限制使用信托、融资租赁等非标类融资工具。（4）抓住当前成本持续稳步下行的有利窗口期，优化调整存量债务结构。（5）市级年内 7%以上的高成本债务全部置换出清，辖市区年内对 8%以上的高成本债务全部置换出清。（6）市本级平台公司 2020 年新增五年期以上各类融资工具成本最高不得超过同期同档 LPR 报价上浮 15%（目前 5 年期以上 LPR 为 4.65%、意味着最高不能超过 5.35%。各辖市区自行制定债务融资成本管控政策，但原则上不得高于同期同档 LPR 上浮 20%（1 年期不超过 4.62%以及 5 年期以上最高不超过 5.58%）。

　（四）重庆市：两轮政府债务的化解具有一定代表性，但过程并未结束 重庆的发展以及地方政府化解在中国具有代表性。自 2014 年地方政府隐性债务化解成为国家主要政策导向以来，重庆地区大致是经历了两轮政府债务化解的过程，即 2014-2015 年以及 2019 年至现在。

　1 、2014-2015 年：重庆地区政府债务化解的小试牛刀 （1）2002-2006 年期间（黄奇帆 2001 年入主重庆），重庆市政府着手整合政府资产，形成了市场上所熟知的“八大投资平台”和一家地方 AMC，即重庆市高速公路发展、重庆市高等级公路建设投资、重庆市城市建设投资、重庆市建设投资、重庆市水利投资、重庆市水务集团、重庆市开发投资、重庆市地产集团和重庆渝富资产经营。（2）经过一系列整合、确权以及资金注入的过程后，重庆八大投获得了飞速的发展。但是 2008 年金融危机以及各地推出的大规模的基建投资计划，使得各地城投平台债务率大幅上升，重庆也不例外。2010 年 6 月 10 日国务院发布《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（国发（2010）19 号），明确提出严禁地方政府提供违规隐性担保，意味着政府融资平台开始需要谋求转型。（3）2012 年上半年的重庆市经济工作会议上，黄奇帆提出将重庆八大投资平台整合成五大投资平台（每个平台几乎均有较多的土地储备和非常可观的土地出让收入），具体为重庆市高速公路集团、重庆市城市交通开发投资集团、重庆市地产集团、重庆市建设投资集团和重庆市水务资产经营。（4）2014 年国务院发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发（2014）43 号），标志地方政府隐性债务的清理工作正式开始，重庆在期间也采取诸如发行期限长和成本低的地方政府置换债务、提高土地出让收

　入对市政府财力的支持、通过 PPP 模式和政府购买服务降低政府债务等多项措施。根据黄奇帆当时多次讲话内容来看，2014 年重庆推出了 1300 亿元的 PPP 项目、并减少了 1000 亿元的债务，这其中数字上的巧合想来并非偶然，重庆市的债务率也从2012 年底的 92.75%降至 2014 年底的 77%。

　2 、2019 年- 至今：重走回头路 2014-2015 年的政府债务化解之路并非终点，只是在某种程度上延缓了政府债务风险的爆发，并没有从根本上将债务消除，因此进入 2019 年以来重庆地区的政府债务化解仍是一段漫长的道路。（1）此时的重庆除拥有五大投资集团之外，还拥有两家地方 AMC（渝富资产经营管理和渝康资产经营管理）以及重庆国际信托、重庆农商行、重庆银行、重庆三峡银行、富民银行等五家金融机构，实力相对以前更强、债务压力也更重。其中两家地方 AMC 预计将在重庆市政府债务化解的过程中起到不小的作用。（2）2018 年 8 月，中共中央国务院印发《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（中发（2018）27 号），随后各地区纷纷印发《实施意见》，重庆也不例外，并开启新一轮隐性政府债务化解的进程，但大都是重复 2014-2015 年。

　3 、最新举措：推动区县级投融资平台转型 2019 年 11 月 6 日，重庆市政府发布《关于深化区县国企国资改革的指导意见》，以规范区县级投融资平台的融资行为，可以视为化解债务风险的重要举措。但是我们需要明白这些举措短期内应不具有实操性，而只是中长期方向。（1）推进区县国企市场化专业化重组，推动各区县所属同质或关联企业横向联合、纵向整合，进行专业化重组。其中区县国企实际管理层级原则上控制在 2 级以内，最多不超过 3 级。并强化国企负债规模和资产负债率双重管控。（2）对不具有竞争优势的一般市场竞争性领域的企业，采取改制转制、兼并重组、资产转让、股权转让等市场化方式改革重组。（3）对长期未实际经营的空壳公司，以及资不抵债、扭亏无望、生产经营难以为继的严重亏损企业，依法关闭、退出。（4）全面清理投融资平台公司债务类型、成本、期限结构，制定并落实全口径债务化解方案，分类妥善处置（按合同协议约定或筹集资金偿还）。（5）区县政府及其所属部门和单位不得为平台公司融资提供任何形式的担保和承诺，不得安排任何单位为平台公司“借壳”融资，不得利用公益性资产和储备土地融资，不得将预期土地出让收入作为平台公司偿债资金来源。

　（6）平台公司不得利用没有收益的公益性资产、不具有合法合规产权的经营性资产进行抵押质押贷款或发行信托、债券和资产证券化产品等各类金融产品，不得重复利用各类资产担保融资，不得与政府信用挂钩。（7）对区县政府及其所属部门和单位注入的公益性资产，依照规定直接划转收回；对存量区县政府债务形成的公益性资产，在发行政府债券置换存量政府债务后收回；对平台公司其他公益性资产，通过注入有经营性收入资产置换等方式逐步收回。（8）推动区县平台公司重组整合，每个区县确定的公益性项目建设单位最多不超过 3 家。清理空壳类平台公司，对只承担公益性项目融资任务且主要依靠财政性资金偿还债务的融资平台公司，按照法定程序予以撤销。（9）实体类平台公司剥离政府融资职能后，通过兼并重组、整合归并同类业务等方式，转型为基础设施、公用事业、城市运营等领域市场化运作的国有企业，积极主动参与全市及各区县城市提升行动计划。

　四、为何各地频频限制非标融资？ （一）非标融资成本较高 从云南省、江苏省今年以来的动作来看，化解债务风险的首要任务便是严格限制和压降信托、资管计划、融资租赁等非标融资，其背后的原因便是非标融资成本较高且链条往往较好、风险较大。多数非标融资渠道穿透后的资金来源为商业银行，这无形中拉长了融资链条、加大了风险排解难度，而正是由于链条较长、风险较大，且多是为了规避监管，意味着非标融资的成本实际上非常高。因此限制非标融资实际上是为了降低地方政府的债务融资成本。那么非标融资的成本究竟有多高呢？我们这里以两组数据进行说明。

　（二）2017 年信托与融资租赁平均利率分别高出银行贷款 2018 年 2 月 1 日，由清华大学经管学院中国金融研究中心、财经头条和企商在线（北京）网络等机构联合发起的中国社会融资成本指数研究项目披露了中国社会融资成本指数，2017 年信托和融资租赁的融资成本分别高达 9.25%和 10.70%，较银行贷款分别高出 265 个 BP 和 410 个 BP。虽然相较于 2017 年，目前市场利率水平已经处于相对低位，但考虑到银行贷款利率平均在 5.50%左右，按照相近的利差空间，预计信托和融资租赁的融资成本至少也分别在 7%以上。

　 可以看出 2017 年以来监管部门着力打击的对象大都是融资成本较高的领域，如小贷公司、P2P、保理、融资租赁、信托等等，实际上严监管的目的表面上看是为了防风险，防风险的目的则是为了降社会融资成本。

　（三）2019 年以来，信托与银行贷款的利差空间稳定在 150BP 以上 今年一季度，金融机构一般贷款加权平均利率和新发行信托产品平均利率分别为 7.29%和 5.48%，相差 181 个 BP。而从历史平均水平来看，信托融资成本与贷款利率的利差空间在 60BP-247BP 之间，平均为 133BP，但近期稳定在 150BP 以上。特别是 2019 年以来，新发行信托产品收益率已由 2018 年底的 8.10%左右降至目前的7.30%左右（下降 80BP），而一般贷款平均利率则由 2018 年底的 6.19%降至目前的5.48%（下降 71BP）。可以看出二者的下降幅度较为接近，利差空间也比较稳定。

　五、主要结论

　（一）从目前的实践来看，各地化解政府隐性债务的路径大都相似，很难超出财政部例举的 6 个常规措施，但是在当前市场利率处于相对低位的情况下，通过债券市场、银行贷款来置换高成本的非标融资并限制融资成本以及限制国有企业对民营企业的借款和担保成为普遍选择。

　（二）以上事实能够直接表明当前阶段，非标业务受到严格监管，且在资产端层面也受到明显约束，信托行业、融资租赁与保理行业的生存空间会受到明显挤压，但债务并不会凭空消失，在非标融资空间被挤压且债券市场短期内亦难以明显放量的情况下，商业银行自然而然会挤身其中，成为最为重要的替代选择，这对商业银行而言应是一个业务机会，即置换融资类业务。

　（三）考虑到地方政府隐性债务的规模较为庞大（根据我们的估算、大致为 40万亿左右），意味着地方政府债务的化解将是一个非常漫长的过程，当前的化解手法大多也只是延缓而非从根本上解决问题，这意味着在政府债务化解的过程中实际上也是政府和市场之间的博弈过程，其中必然会蕴含着很多业务机会。

　（四）平台公司的整合和地方政府隐性债务的化解是一个比较明确的方向，其中在涉及该类业务时，应严格遵照《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》（中发（2018）27 号）的要求，这是总纲领和中长期方向。

　（五）通过资本市场化解政府隐性债务虽然在短期内不会成为主选项，但是从中长期来看却是必要路径（这就像当年通过资本市场化解国有企业危机一样）。